16 Luglio 2020
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La necessità di protezione del Portafoglio

Le recenti crisi finanziare hanno evidenziato che i tradizionali processi di asset allocation sono inadeguati a contrastarle e che la classica diversificazione efficiente non è più sufficiente a sostenere il valore dei portafogli in caso di forti turbolenze.

Il tradizionale processo di asset allocation porta alla definizione di portafogli strategici, che hanno l’obiettivo di produrre nell’arco di 5-10 anni (in relazione alla rischiosità della linea o del portafoglio) la combinazione rendimento-rischio più efficiente.Questo obiettivo è, purtroppo, più ideale che reale.

I modelli di asset allocation ricorrono quasi tutti e quasi sempre ai dati passati per stimare i valori futuri dei principali fattori da usare nel modello (rendimenti, volatilità e correlazioni), sulla base dell’assunzione che, su un arco temporale sufficientemente lungo, il passato costituisca una buona approssimazione del futuro. Sfortunatamente, questa assunzione non trova sufficienti riscontri oggettivi nella realtà dei mercati finanziari. La principale ipotesi semplificatrice alla base dei modelli è che la distribuzione dei rendimenti di un asset class (o di un portafoglio) assuma la conformazione “normale”, per intenderci quella di una curva gaussiana, mentre sappiamo che la realtà in questo modo è approssimata in maniera grossolana. Il cosiddetto “tail risk” ovvero il rischio di subire ingenti e repentine perdite sui mercati finanziari è molto più frequente di quello che ci dicono i modelli.
La necessità di proteggersi dai rischi di eventi “tail” è ben evidenziata da uno studio di Ibbotson Associates sintetizzato dalla tabella sotto che riporta le perdite mensili superiori al 20% che l’Indice S&P 500 ha subito dal gennaio 1926 al marzo 2011. Escludendo le performance dei mercati azionari durante i periodi di depressione, un drawdown superiore al 20% si è verificato ogni 7,08 anni dal 1940 fino ad oggi.
La diversificazione tra varie asset class con basse correlazioni non serve durante le crisi a fronteggiare il “tail risk”. Nei periodi di forte volatilità dei mercati azionari la struttura delle correlazioni cambia. Molti investitori nel 2008 hanno subito ingenti perdite su diverse asset class nei loro portafogli, non compensate da guadagni su altre. In altre parole, durante i periodi di crisi le correlazioni delle varie asset class rispetto alle azioni (considerate come un proxy del rischio) tendono a salire, determinando un eccessiva esposizione al rischio.
La figura sotto illustra le variazioni delle correlazioni delle varie asset class rispetto all’Indice azionario S&P 500 misurate su base mensile nel periodo gennaio 1990 – settembre 2011.
Nella colonna di sinistra sono evidenziate le correlazioni in mesi considerati normali; in quella centrale le correlazioni durante i periodi critici (con cadute dell’Indice S&P 500 superiori al -5% su base mensile) mentre la colonna di destra sintetizza il differenziale, ovvero l’incremento delle correlazioni. Una correlazione che approssima il valore 1.00 sta a significare che i rendimenti di due diverse asset class si muovono nella stessa direzione (positivi o negativi) in quell’orizzonte temporale.

Diversi investitori istituzionali in questi anni hanno maturato la convinzione che sia necessario contemplare metodologie alternative alla tradizionale asset allocation per costruire e gestire i propri portafogli.

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